【研究报告内容摘要】
事件:公司披露2020年一季报,报告期内实现营业总收入5.76亿元,同比下降3.4%,实现归母净利润1255万元,同比下降2.5%。
扣非后盈利逆势增长,预计q1量降价升。公司q1扣非后归母净利润2086万元,同比增加2517万元,主要得益于q1毛利率同比提升4.9个百分点至30.9%。我们预计公司q1销量小幅下滑,主要是疫情管控对下游施工的影响,其中甘肃、青海两省q1水泥产量分别下滑13.7%和34.3%。但得益于同期基数较低,q1均价同比有所上涨。我们测算q1吨均价同比涨幅约10元/吨,吨成本受益于煤价下降预计有所降低,吨毛利同比提升或超过10元/吨。
费用端显著压缩,公允价值变动损失拖累业绩,实际经营吨净利大幅提升。公司期间费用率同比减少4.5pct 至25.7%,考虑到量减价升,吨费用压缩幅度更为显著。管理费用率、财务费用率同比减少5.1pct、1.6pct 至17.5%、0.7%,其中管理费用主要是本期固定资产维修费及人工成本同比减少,财务费用是带息负债同比减少所致。但报告期内公允价值变动收益-1096万元、资产处置收益0.6万元,分别同比减少5603万元、1798万元,有所拖累当期业绩。扣除上述两项因素影响,我们测算公司综合吨净利约10元,同比提升接近30元。
经营性现金流正增长,带息债务持续压缩,资产负债表进一步优化。q1经营活动现金流量净额1.76亿元,同比增长31.1%。期末带息债务约6.4亿元,环比2019年末减少0.84亿元,同比减少7.95亿元,其中短期借款余额压缩。公司期末资产负债率31.6%,同比减少6.0pct,环比略有上升1.48pct。资产负债表进一步优化。
受益基建加速,区域需求有亮点,全年价格、盈利颇具弹性。随着去年区域产能利用率修复,且宁夏、蒙西电石渣错峰置换下外来供给成本抬升,甘青市场供给侧已有显著改善。同时区域基建需求占比高,重点工程储备体量大,今年以来稳增长措施发力下区域需求启动快,库位明显下移,近期区域第一轮提价已逐步落地。但区域价格尚处“洼地”,考虑到全年需求增量和外部改善,后续价格仍有可观上涨空间,全年颇具盈利弹性。
投资建议:甘青水泥市场格局良好,错峰生产严格执行下产能利用率已处较高水平,但价格仍属“洼地”。随着基建需求拉动,区域景气有望持续稳步上行。且公司在西藏核心区域建设260万吨产能,建成后有望贡献利润增量。基于需求强劲拉动价格上涨和成本的压缩,我们上调盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润17.2、19.2和20.6亿元,对应市盈率6.8、6.1、5.6倍,维持“增持”评级。
风险提示:宏观政策反复、水泥行业供给超预期放松、市场竞争格局恶化、疫情发展不确定性。

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